Sådan undgås porteføljefejl - Del 1 - Systemdesign - Hvordan det finansielle system er bygget

Af Simon Paige på hovedstaden

Dette er den første af to artikler, der skitserer, hvorfor enhver portefølje kun skal indeholde en brøkdel af dens allokering til aktiver, hvis værdi afhænger af det finansielle systems institutioner. Disse aktiver, jeg foreslår, inkluderer størstedelen af ​​aktier og obligationer og alle ETF'er.

Vi taler om systemisk institutionel risiko (SIR) - risikoen for, at det finansielle system kollapser på grund af insolvensen fra dets førende banker, forsikringsselskaber og andre institutioner. Denne artikel beskriver, hvorfor SIR faktisk er et designproblem - den måde, det finansielle system er bygget på. Den anden artikel fokuserer på, hvorfor investorer ikke skal stole på regeringsafvikling næste gang systemet falder sammen.

Design

Forestil dig at flyve i et fly. Når du sidder i dit sæde når du op og tænder forlygten. Lyset tændes et øjeblik og slukkes derefter. Øjeblikke senere går flyet ind i en næse, dens elektronik udslettes helt på grund af det korte i dit luftlys.

Årsagen til din dødelighed under flyvningen er, at elektronikken i flyet var kablet i serie. Det betyder, at hver komponent i flyet var på det samme kredsløb. Hvis en komponent mislykkedes, ville elektricitet stoppe med at strømme i kredsløbet, og alle komponenter ville ophøre med at arbejde.

Designprincipper i serier og parallelle kredsløb. Kilde: https://www.sciencebuddies.org/science-fair-projects/references/how-to-use-a-multimeter

Du skulle tro, at Boeing og Airbus ville have mere mening end at kable elektronikken i serier som denne, og det gør de. I stedet for et flys ledninger er i parallelle kredsløb. Med et parallelt design forsvinder komponenternes afhængighed af hinanden. Hvis en komponent svigter, kan der stadig strømme til resten af ​​komponenterne.

Når du er lettet over, at Boeing og Airbus tager denne åbenlyse og forsigtige tilgang til flydesign, kan du blive overrasket over at høre, at de store institutioner, som det finansielle system afhænger af, er kablede i serie. Dette betyder, at hvis en institution bliver insolvent, ligesom Lehman Brothers gjorde den 15. september 2008, er det også sandsynligt, at alle andre større banker og forsikringsselskaber mislykkes. Denne gensidige afhængighed mellem større institutioner er grunden til, at risikoen for sammenbrud er systemisk - den måde, systemet er designet på, en fejl kan slukke for alle lysene.

Det ironiske ved systemisk institutionel risiko

SIRs ironi er, at disse afhængigheder stort set er skabt af ønsket om at reducere risikoen. Hvis en forsikringsselskab påtager sig en stor risiko, for eksempel forsikring af en ny satellit, vil den sælge en del af denne risiko til andre forsikringsselskaber gennem genforsikringsmarkedet for at reducere sin egen eksponering. Resultatet er, at mange forsikringsselskaber bærer en lille del af risikoen.

Eksponering for gæld styres på samme måde gennem derivater såsom sikkerhedsstillede gældsforpligtelser (CDO'er), der gør det muligt for en långiver at reducere sin eksponering for særlige lån ved at sprede risikoen blandt andre institutioner. Som en yderligere måde at reducere risikoen kan en långiver også tegne en forsikring på den gæld, den har udstedt med et andet derivat kaldet en credit default swap. [1]

I begge tilfælde udvikles økonomiske afhængigheder mellem institutioner ved hjælp af derivater for at reducere risikoen for en given transaktion.

I deres ofte citerede papir har systemisk risiko og stabilitet i finansielle netværk Daron Acemoglu, Asuman Ozdaglar og Alireza Tahbaz-Salehi modelleret disse gensidige afhængigheder for at vise, at de virkelig skaber robusthed i det finansielle system, når mindre chok som standard på en bestemt lån forekommer. Tabet absorberes let af systemets likviditet. De demonstrerer imidlertid også, at hvis chokket er stort nok, for eksempel en banks fiasko, eskalerer det samme netværk af afhængigheder chokket, hvilket producerer muligheden for systembred sammenbrud. Et netværk, der fungerer som dette, kaldes ”robust, men skrøbelig”.

”[Så længe omfanget af negative chok, der påvirker finansieringsinstitutter, er tilstrækkeligt lille, forbedrer et mere tæt forbundet finansielt netværk (svarende til et mere diversificeret mønster af interbankforpligtelser) den finansielle stabilitet. Imidlertid tjener tætte sammenkoblinger ud over et vist punkt som en mekanisme til forplantning af chok, hvilket fører til et mere skrøbeligt finansielt system. ”[2]

I 2009 foreslog Andrew Haldane [3], administrerende direktør for finansiel stabilitet ved Bank of England, at dette godt kunne beskrive den måde, hvorpå det finansielle system er bygget.

For at give en indikation af omfanget af afledte genererede afhængigheder mellem institutioner i 2017 var det lavere slutestimat af derivater markedet $ 544 billioner. Det øvre ende skøn var $ 1200 billioner. Til sammenligning var den samlede værdi af aktiemarkeder 73 billioner dollars og værdien af ​​den globale fast ejendom 217 billioner dollars. [4] Det vil sige værdien af ​​derivater og dermed afhængigheden, de skaber i det finansielle system, langt overstiger enhver anden aktivklasse. Gennem ønsket om at afbøde risikodivater har utilsigtet indbygget potentielt katastrofale risici i systemet.

I sandhed, fordi derivater er ureguleret, ved ingen faktisk omfanget af afhængigheder og dermed risiko på markedet skabt af derivater. Med ordene fra Steve Eisman, en der så krisen i 2008 komme:

”Der er ingen grænse for risikoen på markedet… En bank med en markedsværdi på en milliard dollars” kan have en billion billion dollars ”af kreditudestående swaps udestående. Ingen ved, hvor mange der er! Og ingen ved, hvor de er! ”[5]

Hvad sker der under systemisk institutionelt sammenbrud

Udløseren til systemisk sammenbrud kan til enhver tid komme fra enhver del af systemet. F.eks. Kan det være sammenbruddet af en regional italiensk bank eller en likviditetskrise på volatilitetsmarkeder

Sammenbruddet af for eksempel bank A fjerner modparten til de afledte kontrakter, som andre institutioner har handlet med banken. Som et resultat finder banker B, C og D sig teknisk insolvente, da de kontrakter, de har med Bank A, nu har ringe eller ingen værdi.

Bankerne E, F, G og H bliver opmærksomme på solvensproblemerne i bankerne B, C og D og ser dem som risikable handelspartnere. Som et resultat indkalder de lån og andre forpligtelser hos bankerne B, C og D og holder op med at handle med dem. Dette uddyber kun krisen for bankerne B, C og D, der pludselig finder større krav til deres hurtigt svindende aktiver på nøjagtigt det tidspunkt, hvor de ikke kan låne for at generere den krævede likviditet. Ligesom bank A mislykkes også bankerne B, C og D.

Deres fiasko gentager processen for bankerne E, F, G og H, som nu finder sig insolvente på grund af deres derivathandel med bankerne A, B, C og D. Andre banker, jeg, J, K, L, M gør nu nøjagtigt det samme for dem ved at indkalde forpligtelser og afskære kredit, som de for nylig har gjort med B, C og D. Forureningen spredes fortsat over alle institutioner, der er knyttet til hinanden gennem afledte forpligtelser, indtil de fleste er insolvente og adgangen til likviditet er forsvundet .

Tag væk

Når SIR først er set for, hvad det er, et designproblem, bliver det klart, at den eneste måde, hvorpå en portefølje virkelig kan diversificeres, er at størstedelen af ​​aktiverne ikke er afhængige af fiat-systemet for deres værdi. Jeg har drøftet andre steder, hvad disse aktiver kan være.

For det andet er en af ​​grundene til den generelle hukommelsestap, når det kommer til SIR, at investorer har gjort det samme i årtier uden at være opmærksom på implikationerne af det finansielle system, der omdannes til et system med afhængigheder under deres fødder.

En diversificeret portefølje er fortsat grundstenen i sund risikostyring. Først i dag skal diversificeringen være væk fra aktiver, der afhænger af det finansielle system.

[1] https://www.thebalance.com/role-of-derivatives-in-creating-mortgage-crisis-3970477

[2] https://www.nber.org/papers/w18727

[3] Andrew G. Haldane 2009. “Gennemten det finansielle netværk.” Tale præsenteret på den finansielle studerende

Association, Amsterdam. http://www.bankofengland.co.uk/archive/Documents/historicpubs/speeches/2009/speech386.pdf

[4] https://www.visualcapitalist.com/worlds-money-markets-one-visualization-2017/

[5] Citeret i Michael Lewis The Big Short, side263.